Министерство финансов в наступившем году продолжит активно развивать рынок внутреннего долга, занимая необходимые средства внутри страны. При этом эмитент ставит перед собой задачу добиться выполнения двух противоречивых, на первый взгляд, целей: снижения доходности рынка внутреннего госдолга с одновременным увеличением привлекаемых с него финансовых средств. Впрочем, если разобраться, противоречивость эта лишь кажущаяся.
На заседании правительства России была утверждена программа внутренних заимствований на текущий год. Согласно ей, в 2003 г. Министерство финансов может выпустить государственные облигации на общую сумму 550 млрд руб. Из них 64 млрд руб. придется на государственные краткосрочные облигации (ГКО), 472 млрд — на средне- и долгосрочные облигации федерального займа (ОФЗ), 10 млрд — на государственные сберегательные облигации (ГСО) и еще 4 млрд — на облигации государственных нерыночных займов (ОГНЗ). Однако сюда же включены эмиссии 15 выпусков ОФЗ на общую сумму 300 млрд руб., которые, согласно бюджету страны на 2003 г., будут выпущены для обмена 95 существующих выпусков ОФЗ, находящихся сейчас в портфеле госбумаг Банка России. Что касается ГСО, то они предназначены для институциональных инвесторов — страховых организаций, негосударственных пенсионных фондов, акционерных инвестиционных фондов, управляющих компаний паевыми инвестиционными фондами. В течение 2003 г. планируется разместить два выпуска ГСО. И, наконец, на оставшиеся 4 млрд руб. планируется выпустить облигации государственных нерыночных займов (ОГНЗ). Они будут размещаться в рамках разрабатываемой сейчас Национальной системы сбережений, предназначенной для обеспечения прав граждан покупать государственные ценные бумаги непосредственно у государства.
В минувшем году российские власти привлекли с внутреннего рынка 221,1 млрд руб. при погашении обязательств на сумму 115,4 млрд руб., о чем говорится в материалах Минфина. Расширение объема внутренних займов позволило обойтись без размещения еврооблигаций и полностью сформировать финансовый резерв на 2003 г. Оценивая состояние рынка государственного внутреннего долга в 2002 г., замминистра финансов Белла Златкис заметила, что его объем увеличился со 160 млрд руб. в начале года до 217 млрд руб. в конце. Заметим, что фактически это означает рост объемов внутреннего рынка на 35%. «Это свидетельствует о том, что предлагаемые нами купоны по облигациям вполне соответствуют состоянию экономики», — подчеркнула Белла Златкис. Иными словами, текущая доходность вполне устраивает рынок, и спрос на госбумаги остается стабильным.
На текущий год Минфин запланировал привлечение за счет эмиссии ГКО и ОФЗ 169,5 млрд руб. На первый взгляд, это на 51,6 млрд руб. меньше, чем годом ранее. Однако здесь необходимо учитывать, что в итогах за 2002 г. нашли свое отражение такие операции, как покупка правительством у Центробанка 99,5% акций Внешторгбанка, для чего были выпущены ОФЗ на сумму 42,1 млрд руб., а также вложения свободных средств Пенсионного фонда России в объеме 45 млрд руб. Если вычесть эти суммы из привлеченного в 2002 г. объема средств, получается, что заимствования в текущем году увеличатся по сравнению с прошлым годом почти на 35,5 млрд руб. Таким образом, в результате выполнения одобренной программы объем рынка государственных ценных бумаг, находящихся в обращении, возрастет на конец текущего года до 300 млрд руб. — т.е. еще почти на 40%. Впрочем, эти цифры включают только запланированный министерством объем заимствований — 169,5 млрд руб. Предельный же объем утвержден правительством намного больше — 250 млрд руб. И, как считают аналитики компании «АВК», запланированный объем будет превышен и близок к предельному. По их мнению, это будет связано с падением мировых цен на нефть после разрешения иракского кризиса и увеличением числа социальных программ в год выборов — они потребуют дополнительного финансирования. Однако и это еще не полная цифра. По словам Беллы Златкис, общий объем рынка торгуемых бумаг к концу 2003 г. — с учетом рыночных бумаг объемом 60 млрд руб., которые будут находиться в распоряжении Банка России, — может составить 360 млрд руб. Как пояснила замминистра, из новых бумаг, предназначенных для обмена портфеля ЦБ, рыночными будут выпуски примерно на 35 млрд руб. В настоящее время у него в распоряжении таких бумаг имеется лишь на сумму 24 млрд руб. Таким образом, доля ликвидных бумаг, находящихся в распоряжении Банка России, увеличится практически до 60 млрд рублей, и с ними он сможет проводить операции на открытом рынке.
С одной стороны, такие быстрые темпы роста объемов госзаимствований несколько настораживают, вызывая неприятные ассоциации с пирамидами или ситуацией конца 1997 — начала 1998 г. Но, с другой стороны, девальвация рубля в том же 1998 г. привела к некоторому перекосу долгового рынка в сторону внешних заимствований. Теперь, похоже, финансовое ведомство намерено исправить положение. Да и опасаться особо нечего: так, если в 1998 г. в целом объем привлеченных средств составлял 9,1% ВВП (16,6 % в январе–мае), то за первые десять месяцев 2002 г. этот показатель составил лишь 2,9% ВВП. А объем чистого привлечения денег за счет эмиссии гособлигаций сократился до 1,25% ВВП в 2002 г. против 2,2% ВВП в 1998 г. Так что разница очевидна.
Примечательно, что министерство не только собирается увеличить объемы внутреннего рынка своих долговых инструментов, но и существенно увеличить сроки по ним. Как сообщил на встрече с инвестиционным сообществом заместитель руководителя управления государственным внутренним долгом Минфина Александр Чумаченко, внутренний долг будет удлиняться за счет ОФЗ-АД, срок обращения которых составит 10–12 лет. Эти бумаги будут предложены рынку в апреле — мае. В частности, министерство планирует разместить в текущем году государственные ценные бумаги с погашением в 2010–2014 гг. Александр Чумаченко также сказал, что эмитент планирует доводить объемы эмиссии ОФЗ-АД до 50–60 млрд руб. Среднесрочные облигации (ОФЗ-ФК), по словам чиновника, будут выпускаться с фиксированным купонным доходом — объемы эмиссий достигнут 20 млрд руб. Так, предполагается, что среднесрочные и долгосрочные облигации составят около 75% от всего размещаемого объема.
По правилам, размещение определенной части пенсионных или страховых резервов должно производиться в государственные или субфедеральные займы. Именно им в первую очередь интересны долгосрочные вложения. Опыт размещения облигаций Санкт-Петербурга с погашением в 2011 г. показывает, что инвесторы уже подготовлены к столь долгосрочным вложениям. Вдобавок в стране развивается рынок негосударственного пенсионного страхования, и вот-вот будет введено обязательное страхование автогражданской ответственности, что приведет к еще большему потенциальному спросу на «длинные» инструменты. И вряд ли региональные заимствования эти потребности удовлетворят. Стало быть, на госбумаги спрос обеспечен.
Одновременно министерство предполагает сокращение процентных ставок по своим облигациям в соответствии со снижением годовой инфляции — этот показатель запланирован на уровне 10–12%. «Мы бы хотели, чтобы снижение доходности соответствовало снижению инфляции, а инфляция здесь — ключевое слово», — подчеркнула Белла Златкис. По ее словам, эмитент при прогнозировании доходности рублевых госбумаг на этот год исходит из средневзвешенного значения темпов роста потребительских цен в размере 11% годовых.
Именно доходность волнует больше всего участников рынка, а не рост объемов заимствований. Судя по объявленным Минфином планам, она так и останется с учетом инфляции отрицательной. Выстраивая свою стратегию на 2002 год, финансовое ведомство также ориентировалось на бюджетный прогноз роста цен в размере 12–14% годовых. Однако, в отличие от планов по снижению доходности госзаимствований, добиться запланированных показателей инфляции правительству не удалось, и к концу 2002 г. даже самые длинные выпуски ОФЗ оказались на грани убыточности. Возможно, такая ситуация повторится и в текущем году, хотя Белла Златкис заявила: «Рынки с отрицательной процентной ставкой долго существовать не могут, отрицательная доходность является миной замедленного действия. Мы рассчитываем, что доходность на рынке госдолга в 2003 году будет соответствовать инфляции и превышать на 1–1,5 процентных пункта по средне- и долгосрочным бумагам».
Впрочем, инвесторы немного лукавят: убыточность проявляется лишь в рублевом выражении. Но курс доллара в 2002 г. рос почти вдвое медленнее уровня инфляции, а потому в долларовом выражении доходность по госбумагам была на уровне 5–10% годовых, что является весьма неплохим результатом. Справедливости ради можно также отметить, что до тех пор, пока монетарные власти будут снижать инфляцию, рынок госдолга останется привлекательным. Так, купонная ставка в 14% годовых, которая еще в начале 2002 г. казалась низкой, для наступившего года выглядит адекватной. Да и министр финансов Алексей Кудрин пообещал за 3–4 года довести темпы роста потребительских цен до 5–6% в год. Таким образом, при сохранении текущей макроэкономической ситуации, сложившаяся рыночная ситуация вполне устраивает большинство инвесторов.
Журнал «Бюджет» №3 март 2003 г.
На заседании правительства России была утверждена программа внутренних заимствований на текущий год. Согласно ей, в 2003 г. Министерство финансов может выпустить государственные облигации на общую сумму 550 млрд руб. Из них 64 млрд руб. придется на государственные краткосрочные облигации (ГКО), 472 млрд — на средне- и долгосрочные облигации федерального займа (ОФЗ), 10 млрд — на государственные сберегательные облигации (ГСО) и еще 4 млрд — на облигации государственных нерыночных займов (ОГНЗ). Однако сюда же включены эмиссии 15 выпусков ОФЗ на общую сумму 300 млрд руб., которые, согласно бюджету страны на 2003 г., будут выпущены для обмена 95 существующих выпусков ОФЗ, находящихся сейчас в портфеле госбумаг Банка России. Что касается ГСО, то они предназначены для институциональных инвесторов — страховых организаций, негосударственных пенсионных фондов, акционерных инвестиционных фондов, управляющих компаний паевыми инвестиционными фондами. В течение 2003 г. планируется разместить два выпуска ГСО. И, наконец, на оставшиеся 4 млрд руб. планируется выпустить облигации государственных нерыночных займов (ОГНЗ). Они будут размещаться в рамках разрабатываемой сейчас Национальной системы сбережений, предназначенной для обеспечения прав граждан покупать государственные ценные бумаги непосредственно у государства.
В минувшем году российские власти привлекли с внутреннего рынка 221,1 млрд руб. при погашении обязательств на сумму 115,4 млрд руб., о чем говорится в материалах Минфина. Расширение объема внутренних займов позволило обойтись без размещения еврооблигаций и полностью сформировать финансовый резерв на 2003 г. Оценивая состояние рынка государственного внутреннего долга в 2002 г., замминистра финансов Белла Златкис заметила, что его объем увеличился со 160 млрд руб. в начале года до 217 млрд руб. в конце. Заметим, что фактически это означает рост объемов внутреннего рынка на 35%. «Это свидетельствует о том, что предлагаемые нами купоны по облигациям вполне соответствуют состоянию экономики», — подчеркнула Белла Златкис. Иными словами, текущая доходность вполне устраивает рынок, и спрос на госбумаги остается стабильным.
На текущий год Минфин запланировал привлечение за счет эмиссии ГКО и ОФЗ 169,5 млрд руб. На первый взгляд, это на 51,6 млрд руб. меньше, чем годом ранее. Однако здесь необходимо учитывать, что в итогах за 2002 г. нашли свое отражение такие операции, как покупка правительством у Центробанка 99,5% акций Внешторгбанка, для чего были выпущены ОФЗ на сумму 42,1 млрд руб., а также вложения свободных средств Пенсионного фонда России в объеме 45 млрд руб. Если вычесть эти суммы из привлеченного в 2002 г. объема средств, получается, что заимствования в текущем году увеличатся по сравнению с прошлым годом почти на 35,5 млрд руб. Таким образом, в результате выполнения одобренной программы объем рынка государственных ценных бумаг, находящихся в обращении, возрастет на конец текущего года до 300 млрд руб. — т.е. еще почти на 40%. Впрочем, эти цифры включают только запланированный министерством объем заимствований — 169,5 млрд руб. Предельный же объем утвержден правительством намного больше — 250 млрд руб. И, как считают аналитики компании «АВК», запланированный объем будет превышен и близок к предельному. По их мнению, это будет связано с падением мировых цен на нефть после разрешения иракского кризиса и увеличением числа социальных программ в год выборов — они потребуют дополнительного финансирования. Однако и это еще не полная цифра. По словам Беллы Златкис, общий объем рынка торгуемых бумаг к концу 2003 г. — с учетом рыночных бумаг объемом 60 млрд руб., которые будут находиться в распоряжении Банка России, — может составить 360 млрд руб. Как пояснила замминистра, из новых бумаг, предназначенных для обмена портфеля ЦБ, рыночными будут выпуски примерно на 35 млрд руб. В настоящее время у него в распоряжении таких бумаг имеется лишь на сумму 24 млрд руб. Таким образом, доля ликвидных бумаг, находящихся в распоряжении Банка России, увеличится практически до 60 млрд рублей, и с ними он сможет проводить операции на открытом рынке.
С одной стороны, такие быстрые темпы роста объемов госзаимствований несколько настораживают, вызывая неприятные ассоциации с пирамидами или ситуацией конца 1997 — начала 1998 г. Но, с другой стороны, девальвация рубля в том же 1998 г. привела к некоторому перекосу долгового рынка в сторону внешних заимствований. Теперь, похоже, финансовое ведомство намерено исправить положение. Да и опасаться особо нечего: так, если в 1998 г. в целом объем привлеченных средств составлял 9,1% ВВП (16,6 % в январе–мае), то за первые десять месяцев 2002 г. этот показатель составил лишь 2,9% ВВП. А объем чистого привлечения денег за счет эмиссии гособлигаций сократился до 1,25% ВВП в 2002 г. против 2,2% ВВП в 1998 г. Так что разница очевидна.
Примечательно, что министерство не только собирается увеличить объемы внутреннего рынка своих долговых инструментов, но и существенно увеличить сроки по ним. Как сообщил на встрече с инвестиционным сообществом заместитель руководителя управления государственным внутренним долгом Минфина Александр Чумаченко, внутренний долг будет удлиняться за счет ОФЗ-АД, срок обращения которых составит 10–12 лет. Эти бумаги будут предложены рынку в апреле — мае. В частности, министерство планирует разместить в текущем году государственные ценные бумаги с погашением в 2010–2014 гг. Александр Чумаченко также сказал, что эмитент планирует доводить объемы эмиссии ОФЗ-АД до 50–60 млрд руб. Среднесрочные облигации (ОФЗ-ФК), по словам чиновника, будут выпускаться с фиксированным купонным доходом — объемы эмиссий достигнут 20 млрд руб. Так, предполагается, что среднесрочные и долгосрочные облигации составят около 75% от всего размещаемого объема.
По правилам, размещение определенной части пенсионных или страховых резервов должно производиться в государственные или субфедеральные займы. Именно им в первую очередь интересны долгосрочные вложения. Опыт размещения облигаций Санкт-Петербурга с погашением в 2011 г. показывает, что инвесторы уже подготовлены к столь долгосрочным вложениям. Вдобавок в стране развивается рынок негосударственного пенсионного страхования, и вот-вот будет введено обязательное страхование автогражданской ответственности, что приведет к еще большему потенциальному спросу на «длинные» инструменты. И вряд ли региональные заимствования эти потребности удовлетворят. Стало быть, на госбумаги спрос обеспечен.
Одновременно министерство предполагает сокращение процентных ставок по своим облигациям в соответствии со снижением годовой инфляции — этот показатель запланирован на уровне 10–12%. «Мы бы хотели, чтобы снижение доходности соответствовало снижению инфляции, а инфляция здесь — ключевое слово», — подчеркнула Белла Златкис. По ее словам, эмитент при прогнозировании доходности рублевых госбумаг на этот год исходит из средневзвешенного значения темпов роста потребительских цен в размере 11% годовых.
Именно доходность волнует больше всего участников рынка, а не рост объемов заимствований. Судя по объявленным Минфином планам, она так и останется с учетом инфляции отрицательной. Выстраивая свою стратегию на 2002 год, финансовое ведомство также ориентировалось на бюджетный прогноз роста цен в размере 12–14% годовых. Однако, в отличие от планов по снижению доходности госзаимствований, добиться запланированных показателей инфляции правительству не удалось, и к концу 2002 г. даже самые длинные выпуски ОФЗ оказались на грани убыточности. Возможно, такая ситуация повторится и в текущем году, хотя Белла Златкис заявила: «Рынки с отрицательной процентной ставкой долго существовать не могут, отрицательная доходность является миной замедленного действия. Мы рассчитываем, что доходность на рынке госдолга в 2003 году будет соответствовать инфляции и превышать на 1–1,5 процентных пункта по средне- и долгосрочным бумагам».
Впрочем, инвесторы немного лукавят: убыточность проявляется лишь в рублевом выражении. Но курс доллара в 2002 г. рос почти вдвое медленнее уровня инфляции, а потому в долларовом выражении доходность по госбумагам была на уровне 5–10% годовых, что является весьма неплохим результатом. Справедливости ради можно также отметить, что до тех пор, пока монетарные власти будут снижать инфляцию, рынок госдолга останется привлекательным. Так, купонная ставка в 14% годовых, которая еще в начале 2002 г. казалась низкой, для наступившего года выглядит адекватной. Да и министр финансов Алексей Кудрин пообещал за 3–4 года довести темпы роста потребительских цен до 5–6% в год. Таким образом, при сохранении текущей макроэкономической ситуации, сложившаяся рыночная ситуация вполне устраивает большинство инвесторов.
Журнал «Бюджет» №3 март 2003 г.
